Ценные бумаги коллективного инвестирования
(банкротстве), обращение взыскания на
имущество, составляющее ипотечное
покрытие, не допускается. В случае
несостоятельности (банкротства) владельцев
ипотечных сертификатов участия в
конкурсную массу включаются принадлежащие
им ипотечные сертификаты участия. Такое
обособление переданного в доверительное
управление имущества от учредителя говорит
о том, что законодатель не придает этим
отношениям вещно-правового характера.
Наконец, законодатель, провозгласив
владельцев ипотечных сертификатов участия
и инвестиционных паев обладателями вещных
прав по отношению к имуществу, входящему в
инвестиционный фонд и ипотечное покрытие,
не предоставил им никаких вещно-правовых
способов защиты как в отношении
управляющего, так и в отношении третьих
лиц.
Все это приводит к выводу, что
правовое регулирование ценных бумаг
коллективного инвестирования далеко от
совершенства, многие положения
законодательства не согласованы между
собой. Создавшееся положение можно
объяснить тем, что законодатель попытался
создать ценные бумаги, аналогичные
существующим в США на основе траста <*>, и
"втиснуть" возникающие при этом отношения в
рамки договора доверительного управления
имуществом и общей долевой собственности.
Российское гражданское право относится к
континентальной системе права, одним из
основных постулатов которого является
невозможность установления двух
одинаковых прав собственности на одно и то
же имущество.
--------------------------------
<*> См.: Харин А. Производные ипотечные
ценные бумаги. Комментарий к ФЗ "Об
ипотечных ценных бумагах" // Хозяйство и
право. 2004. N 3. С. 30; Степанов Д. Указ. соч. N 11. С.
51.
Институт доверительного управления
появился в российском законодательстве под
влиянием англосаксонской системы права.
Вначале в российском праве была воспринята
вещно-правовая конструкция доверительного
управления имуществом, при которой оно
передавалось в собственность
доверительного управляющего. Однако,
поскольку такая конструкция не вписывалась
в модель собственности, установленную в
российском законодательстве, как и в других
странах континентальной Европы,
законодатель отказался от вещно-правовой
конструкции доверительного управления,
закрепив обязательственно-правовую модель
<*>. Поэтому соединение определенных
элементов англо-американского института
траста и обязательственно-правового
института доверительного управления при
регулировании ценных бумаг коллективного
инвестирования не могло не повлечь за собой
определенного дисбаланса.
--------------------------------
Монография Л.Ю.
Михеевой "Доверительное управление
имуществом. Комментарий законодательства"
включена в информационный банк. <*>
Более подробно см.: Гражданское право. Ч. 2:
Учебник / Под ред. А.П. Сергеева и Ю.К.
Толстого. М., 1997. С. 581 - 583; Гражданское право
России. Обязательственное право: Курс
лекций / Под ред. О.Н. Садикова. М., 2004. С. 679 - 680;
Михеева Л.Ю. Доверительное управление
имуществом. М., 1999; Суханов Е.А. Договор
доверительного управления имуществом //
Вестник ВАС РФ. 2000. N 1. С. 81 - 94.
3. Как уже
неоднократно отмечалось, законодатель не
признает инвестиционные паи и ипотечные
сертификаты участия эмиссионными ценными
бумагами. В юридической литературе было
высказано мнение, что так называемые
постэмиссионные ценные бумаги в сущности
являются эмиссионными ценными бумагами.
Как уже отмечалось выше, Д. Степанов
указывает, что "подобные ценные бумаги
являются, по сути, лишь одной из
разновидностей инвестиционных
(эмиссионных) ценных бумаг, а потому
отграничение их от эмиссионных ценных
бумаг лишено какого-либо смысла" <*>.
--------------------------------
<*> Степанов Д. Указ.
соч. N 12. С. 44.
Напомним, что эмиссионные
ценные бумаги характеризуются следующими
легальными признаками:
- закрепляют
совокупность имущественных и
неимущественных прав, подлежащих
удостоверению, уступке и безусловному
осуществлению с соблюдением установленных
ФЗ "О рынке ценных бумаг" формы и порядка;
- размещаются выпусками;
- имеют равные
объем и сроки осуществления прав внутри
одного выпуска вне зависимости от времени
приобретения ценной бумаги.
Эти
признаки носят самый общий характер,
основным из которых является то, что все
эмиссионные ценные бумаги одного выпуска
закрепляют права, которые имеют равные
объем и сроки осуществления, то есть
эмиссионная ценная бумага не обладает
индивидуальными признаками, не является
уникальной, она одна из множества таких же
ценных бумаг этого выпуска.
Все
эмиссионные ценные бумаги имеют эмитента -
юридическое лицо, органы исполнительной
власти либо органы местного
самоуправления, несущие от своего имени
обязательства перед владельцами ценных
бумаг по осуществлению прав, закрепленных
ими (ст. 2 ФЗ "О рынке ценных бумаг"). Это
субъект, выпускающий ценные бумаги от
своего имени в обращение и в силу этого
несущий обязательства перед инвесторами.
Ни инвестиционные паи, ни ипотечные
сертификаты участия не имеют эмитента в
этом смысле. Правом выдавать такие ценные
бумаги наделяются компании, управляющие
имущественным пулом. Более того, в отличие
от эмиссионных ценных бумаг,
предполагающих наличие субъекта, в
имущественной сфере которого имеется
определенный имущественный эквивалент,
соответствующий предоставляемым ценной
бумагой правам, бумаги коллективного
инвестирования не имеют такого субъекта,
поскольку ни инвестиционный фонд, ни
ипотечное покрытие не являются субъектами
права. Ипотечное покрытие изъято из сферы
непосредственного управления обладателей
прав на объекты, входящие в единый
имущественный комплекс. Функции по
управлению таким имуществом
осуществляются специализированным
управляющим, который не вправе
распоряжаться имуществом, составляющим
ипотечное покрытие, без согласия
специализированного депозитария,
предоставлять займы за счет имущества,
составляющего ипотечное покрытие. Учет и
хранение имущества, составляющего
ипотечное покрытие, а также контроль за
распоряжением этим имуществом по общему
правилу должны осуществляться
специализированным депозитарием (ст. 32 ФЗ
"Об ипотечных ценных бумагах"). И наконец,
несмотря на то, что ипотечные сертификаты
участия выдаются доверительным
управляющим, реестр их владельцев должен
вестись специализированным регистратором
(ст. 31 ФЗ "Об ипотечных ценных бумагах").
По мнению А.Ю. Бушева, эти и другие способы,
связанные преимущественно с
распределением функций по принятию
значимых для указанного процесса решений,
контролю над их исполнением, определением
полномочий соответствующих лиц, направлены
в основном на структурную оптимизацию
процесса управления ипотечным покрытием
<*>.
--------------------------------
<*> См.:
Бушев А.Ю. Указ. соч. С. 42.
Таким образом,
следует признать, что ценные бумаги
коллективного инвестирования не имеют
эмитента и обязанного лица в традиционном
смысле слова. Если мы признаем, как это
предлагается Д. Степановым, что имущество,
составляющее имущественный пул, находится
в собственности управляющего, то он как
собственник должен иметь возможность
определять характер и направления
использования принадлежащего ему
имущества, осуществляя над ним полное
хозяйственное господство "по своему
усмотрению". Однако никаких таких прав у
доверительного управляющего имущественным
пулом нет. При коллективном инвестировании
управляющий не может использовать
имущество, входящее в имущественный пул, в
своих интересах, он должен его возвратить
инвесторам, совершив определенное число
операций, и постараться достигнуть
известного инвестиционного результата.
Доверительный управляющий вправе
претендовать на вознаграждение,
представляющее собой часть от этого
имущества.
Одной из особенностей
эмиссионной ценной бумаги является
невозможность замены обязанного лица -
эмитента, что неоднократно отмечалось в
юридической литературе. М. Плющев
указывает, что "одно из основных положений
теории ценных бумаг (как классических, так и
бездокументарных) составляет постулат о
том, что лицо, выдавшее в удостоверение прав
(требований) в отношении себя
бездокументарную ценную бумагу, является
единственным обязанным по ней лицом" <*>.
На невозможность замены обязанного лица
(эмитента у эмиссионных ценных бумаг) по
российскому законодательству обращает
внимание Ю. Туктаров <**>. Так называемые
постэмиссионные ценные бумаги допускают
возможность замены обязанного лица -
доверительного управляющего (например, п. 3
ст. 26, п. 4 ст. 22 ФЗ "Об ипотечных ценных
бумагах", п. 4 ст. 18 ФЗ "Об инвестиционных
фондах" и др.), причем в ряде случаев для
этого даже не требуется согласия
инвесторов. Д. Степанов здесь усматривает
параллель с корпоративными отношениями и
приводит пример из области этих отношений,
когда происходит передача управления от
одного менеджера (исполнительного органа) к
другому менеджеру. Представляется, что
данный пример малоубедителен. В
соответствии с п. 3 ст. 103 ГК РФ (п. 1 ст. 69 ФЗ "Об
акционерных обществах") по решению общего
собрания акционеров полномочия
исполнительного органа общества могут быть
переданы по договору другой коммерческой
организации (управляющей организации) или
индивидуальному предпринимателю
(управляющему). Такие лица действуют не от
своего имени, а в качестве органа
акционерного общества. Его действия - это
действия самой организации, которой оно
управляет. Смена таких лиц означает только
замену исполнительного органа, никакой
замены эмитента здесь не происходит, он
остается прежним. А перед инвесторами
ответственность несет эмитент как
юридическое лицо, а не его орган управления.
Замена эмитента по эмиссионным ценным
бумагам невозможна без аннулирования самой
ценной бумаги <***>.
--------------------------------
<*> Плющев М. Указ.
соч. С. 58.
<**> См.: Туктаров Ю.
Инвестиционный пай vs сертификат участия //
Коллегия. 2002. N 9. С. 34.
<***> Изменения,
внесенные в ФЗ "Об ипотечных ценных бумагах"
29 декабря 2004 г., допускают замену эмитента
облигаций с ипотечным покрытием в порядке,
установленном федеральным законом (п. 2 ст.
16.1), однако такой порядок в настоящее время
нормами действующего законодательства не
предусмотрен.
Д. Степанов в качестве
одного из конститутивных признаков
эмиссионных ценных бумаг, присущего также и
постэмиссионным ценным бумагам, называет
отсутствие у них номинальной стоимости,
"поскольку ценность каждой ценной бумаги
проистекает не из номинала, а определяется
через часть (долю), которую отражает такая
ценная бумага в общем объеме прав,
корреспондирующих имущественному
комплексу, в связи с которым она выпущена"
<*>. Как известно, к эмиссионным ценным
бумагам российское законодательство
относит акции, облигации, жилищные
сертификаты как разновидность облигаций,
государственные и муниципальные ценные
бумаги и опционы эмитента. Для большинства
эмиссионных ценных бумаг, действительно,
номинальная стоимость не является
обязательной, например для акций, хотя
справедливости ради следует отметить, что
российское законодательство допускает
выпуск акций только с номинальной
стоимостью. Однако облигации, являясь
долговыми ценными бумагами,
удостоверяющими отношения займа, должны
иметь номинальную стоимость. Должник -
эмитент по облигациям обязан уплатить
кредитору - облигационеру вознаграждение
за пользование предоставленными денежными
средствами, размер которого находится в
прямой зависимости от номинальной
стоимости облигации и может выплачиваться
как в форме выплаты процентов, исчисленных
по определенной ставке, так и в форме
выплаты дисконта - разницы между ценой
продажи и ценой погашения. Жилищные
сертификаты как разновидность облигаций -
это ценные бумаги, номинированные в
единицах общей площади жилья и имеющие
также индексированную номинальную
стоимость в денежном выражении. Поскольку
облигации являются наиболее
распространенной эмиссионной ценной
бумагой, то утверждать, что все эмиссионные
ценные бумаги не имеют номинальной
стоимости, нет никаких оснований. В то же
время инвестиционный пай и ипотечный
сертификат участия не имеют и не могут
иметь номинальной стоимости, являясь
ценными бумагами коллективного
инвестирования.
--------------------------------
<*> Степанов Д. Указ. соч. N 12. С. 44.
Таким
образом, следует прийти к выводу, что
эмиссионные ценные бумаги и так называемые
постэмиссионные ценные бумаги имеют
достаточно много общих признаков, но в то же
время их различия носят существенный
характер, не позволяющий их объединить в
один тип эмиссионных ценных бумаг.
В 1996
году В.А. Беловым была предложена
классификация ценных бумаг на три группы:
инвестиционные, торговые и
товарораспорядительные <*>. В качестве
классификационного критерия автором
использовалась хозяйственная цель, ради
достижения которой выпускаются те или иные
ценные бумаги. Инвестиционными бумагами
В.А. Белов признавал ценные бумаги,
выпускаемые для получения денежных средств
и иного имущества в собственность для
ведения основной коммерческой
деятельности. При этом понятие эмиссионных
и инвестиционных ценных бумаг
отождествлялось автором, который отмечал,
что "мобилизация средств для
производительного использования,
рассматриваемая с объективной точки
зрения, имеет специальное наименование -
инвестиционная деятельность, в силу чего
полагаем предпочтительным называть данные
ценные бумаги инвестиционными" <**>.
--------------------------------
<*> См.: Белов В.А.
Ценные бумаги как объекты гражданских прав:
вопросы теории: дисс. ... канд. юрид. наук в
форме научного доклада, выполняющего также
функции автореферата. М., 1996. С. 26.
<**>
Белов В.А. Указ. соч. С. 27.
Представляется,
что такая классификация ценных бумаг
отражала состояние экономики и
законодательства на 1996 год, однако в
настоящее время она нуждается в
определенном уточнении. Кроме указанных
бумаг, "которые удостоверяют факт участия
кредиторов по ним в делах и (или)
собственных средствах (капитале)
лица-эмитента" <*>, то есть отражают
заемное финансирование и финансирование
через участие в основном капитале,
появились ценные бумаги коллективного
инвестирования, которые удостоверяют
вещные права на определенный имущественный
комплекс, а также обязательственные права
инвестора по отношению с лицом, выступающим
в качестве доверительного управляющего
имущественным комплексом (инвестиционным
фондом или ипотечным покрытием),
формирующимся за счет имущества,
переданного инвесторами, а также из
имущества, поступившего в результате
доверительного управления им и
предназначенного для рефинансирования.
--------------------------------
<*> Там же.
Все эти
ценные бумаги - и эмиссионные, и ценные
бумаги коллективного инвестирования -
решают задачу привлечения инвестиций и
обладают рядом общих черт, основными из
которых являются: они закрепляют равные
объем и сроки осуществления прав, то есть
характеризуются родовыми признаками;
